招商银行 六九(招行9469)

（文/解红娟 编辑/马媛媛）如愿维持在房企TOP10的招商蛇口，上半年成绩单喜忧参半。

8月23日晚间，招商蛇口发布2021年半年度业绩。公告显示，今年上半年，招商蛇口累计实现签约销售金额1769.76亿元，同比增长59.85%；签约销售面积770.22万平方米，同比增长54.88%。

以年初定下的3300亿元销售目标计算，招商蛇口已完成53.63%。与此同时，在中指研究院发布的榜单中，招商蛇口不仅再次稳坐销售业绩TOP10，销售额排名还上升至第七位。

但在高歌猛进的业绩背后，招商蛇口现金流状况暗藏隐忧。期内，公司经营活动产生的现金流量净额为27.74亿元，同比增长192.75%；筹资活动产生的现金流量净额为73.54亿元，同比增加230.18%；投资活动产生的现金流量净额为－151.55亿元，同比大幅减少786.72%。

事实上，早在招商蛇口意欲快速扩张重回TOP10之后，其投资活动产生的现金流量净额长期为负，2017年至2020年，分别录得－7.95亿元、－8.38亿元、－94.65亿元和－17.09亿元。

毛利率再度下滑

招商蛇口于1979 年1月在深圳成立，主要业务板块为园区开发与运营、社区开发与运营、邮轮产业建设与运营。

今年上半年，招商蛇口实现收入446.57亿元，同比增长83.62%；归属股东净利润42.51亿元，同比增长365.32%；基本每股收益0.47 元，同比增长840%。

对于财务数据的大幅增长，招商蛇口表示，主要是公司房地产业务结转规模同比大幅增长；以及公司万融大厦、万海大厦两处产业园物业作为底层资产的蛇口产园REIT作为首批基础设施公募REITs之一成功上市，产生税后收益14.58 亿元。

如考虑到2020年企业业绩受疫情影响，以2019年同期数据进行比较，2021年上半年，招商蛇口收入同比增长167.62%，归属股东净利润却同比减少13.21%。剔除掉公募REITs带来的收入后，招商蛇口归属股东净利润为27.93亿元，仅占2019年同期的57.02%。

将时间线再度拉长，2015年至2020年，招商蛇口归属股东净利润分别为17.95亿元、38.3亿元、34.66亿元、71.17亿元、48.98亿元、9.13亿元，从2018年达到最高峰值后大幅下滑。

事实上，增收不增利早已是房地产行业的普遍现象，过往由于房价上涨预期，房企不惜代价借高息钱、拿高价地，但在限房价、限地价的当下，这些问题逐渐暴露，企业毛利率不断下滑，利润空间不断压缩。

有“地王收割机”之称的招商蛇口，并没有因此控制拿地节奏，反而在2021年再度开启高溢价扫货模式。集中供地前，招商蛇口与18家房企激战3小时、叫价277轮，最终以15.62亿元成交价、132.1%溢价率拿下徐州2021-51号惠民小区东侧B地块。

集中供地执行后，招商蛇口旗下子公司招商局置地以32.5亿元总价、129.98%溢价率、10460元/平方米成交楼面价拿下重庆西永279.83亩地，在溢价率最高的城市重庆拿下了溢价率最高的地块。

2021年1-6 月，招商蛇口累计获取土地63 宗，新增土地面积390.45 万平方米，总计容建面883.56万平方米，权益面积560.32 万平方米。土地支付款上，招商蛇口包括招拍挂、收并购含住宅性质的土地支出及收并购含住宅项目的土地成本权益支出为496.65亿元，住宅开发项目权益销售额950.16亿元。

值得一提的是，据克而瑞证券统计，今年上半年，41家主流房企中，有13家房企拿地销售比超过40%，其中就包括招商蛇口。“招商蛇口一直在扩张，为了保住销售榜前十名也花费了不少功夫。”业内人士表示，招商蛇口对规模扩张的渴求早已为业内所知。

屡屡高溢价拿地，招商蛇口住宅部分的毛利率也在不断下滑。Ifind数据显示，2017年至2020年中期，招商蛇口社区开发与运营的毛利率分别为25.42%、44.24%、34.98%、23.52%，自2018年起毛利率开始大幅减少。2021年上半年招商蛇口社区开发与运营毛利率为20.58%，较2020年同期再度下滑2.94个百分点。

上海中原地产首席分析师卢文曦表示，毛利率下降已经成为这两年房企面临的相同问题。虽然现在一些城市在集中拍地，但实际地价还是在往上走，包括今年建材等成本都在上涨，这些都会吞噬房企利润。如果控成本上没有有效举措的话，不排除毛利率还有下降的可能。

永续债余额高达380.62亿元

尽管“三道红线”全绿，但招商蛇口的现金流远不如想象中充裕。

截至6月30日，招商蛇口及其控股子公司的对外担保余额（不包括子公司为客户提供的销售按揭担保）为459亿元，对合并报表外单位提供的担保余额为69亿元，合计共528亿元。

根据年报显示，2020年全年，招商蛇口总资产为7372亿元，归属母公司股东净资产为1013.7亿元；净利润为169.13亿元，归属母公司股东的净利润为122.53亿元。报告期末。招商蛇口现金及现金等价物余额为889.95亿元，一年内到期的非流动负债为312.53亿元。

这意味着，招商蛇口的担保额占本公司最近一期经审计归属于母公司股东净资产的52.09%，若一旦担保产生问题，势必会对招商蛇口的经营发展产生影响。

“作为处于扩张期的公司，为子公司提供担保也是正常的。”业内人士表示，招商蛇口为子公司担保主要是为了保证旗下项目如约开发、建设，但值得注意的是，在2021年7月至今不到2个月的时间内，招商蛇口及控股子公司的对外担保余额又增加42.55亿元至501.55亿元，距其规定的550亿元担保额度限制只有一步之遥。

据观察者网不完全统计，仅在2021年8月，招商蛇口就发布7则担保公告。其中，8月12日，全资子公司苏州招商按照40%的持股比例为苏州湖悦担保不超过2.8亿元的融资担保；8月14日，按照持股比例为苏州招商上述融资提供连带责任保证担保，担保本金金额不超过8.16亿元的担保，融资期限为5年；8月18日，为其控股子公司南通恒泽向招商银行股份有限公司南通分行申请融资5亿元，融资期限为3年。

截至目前，招商蛇口及控股子公司的对外担保余额、合并报表外单位提供的担保余额合计共544.01亿元，占其最近一期经审计归属于母公司股东净资产的53.67%，较2020年年底的394.68亿元增加149.33亿元。

为子公司担保的招商蛇口，自身发展还需要子公司的反向担保。6月30日，招商蛇口因生产经营需要向招商银行深圳分行申请授信额度80亿元，其全资子公司深圳招商房地产为该授信项下的债务提供连带责任保证担保。

除不断上涨的担保额度外，招商蛇口申请的永续债也被质疑隐匿债务。截至2021年6月，招商蛇口永续债余额为280.62亿元，较2020年年底204.74亿元增加约75.88亿元。报告期内，招商蛇口支付永续债利息逼近6亿元。

7月30日，招商蛇口因生产经营需要再度向中原信托申请永续债权投资，总金额不超过100亿元，可分笔（分期）申请。

“这从侧面表现出招商蛇口的现金流可能没有想象中充裕。”业内人士表示，永续债其实就是债务的一种，由于永续债在理论上可永不赎回，因此在财务报告中计入权益板块而非负债板块，也因此成为部分房企掩盖真实负债水平的工具。

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